Dags för en räntehöjning!

Det förväntade beslutet om en höjning av reporäntan väntas komma antingen redan i december eller i februari nästa år. För sent, anser vissa utomstående bedömare som hade velat se tidigare höjningar.

Catella Fonders Thomas Elofsson, som tillsammans med Stefan Wigstrand förvaltar fonderna Catella Avkastningsfond, Catella Nordic Corporate Bond Flex och Catella Credit Opportunity samt räntedelen av Catella Hedgefond, vill dock inte fokusera på om höjningen är sen eller ej. Det olyckliga i Riksbankens agerande är, enligt honom, i stället att banken hamnade så långt ned med styrräntan som dagens -0,5 procent.

"Man har fört en extraordinär politik när det inte varit något extraordinärt läge och stirrat sig blind på inflationen. Nu har inflationen kommit upp och de blir tvungna att höja. Jag tycker nog man skulle haft lite högre räntor i utgångspunkten: om man hade sänkt räntorna till noll i stället för minus en halv procent hade det nog inte gjort så stor skillnad", säger han.

Sedan i oktober har börserna världen över skakat och om börsen används som konjunkturindikator tyder mycket på en kommande försvagning av konjunkturen. Frågan är om Riksbanken och ECB hänger med i svängarna. Det är tveksamt, enligt Thomas Elofsson, som påpekar att man däremot i USA har höjt räntan och stramat åt. På amerikansk mark ser man att tillväxten lugnar ned sig, framför allt inom räntekänsliga sektorer som byggande och bilindustri. Även Kina är svagare än det varit tidigare.

"Konjunkturcykeln har rullat på ganska långt. Jag är inte så nervös för att räntorna ska gå upp så mycket, för jag tror inte de hinner höja så mycket", säger Thomas Elofsson.

För Kinas del tyngs landets ekonomi av den pågående handelskonflikten med USA, som lett till att stora mängder varor beläggs med tullavgifter. Kinas ekonomi är sluten och räntebildningen i landet sker inte på samma sätt som i väst, men en möjlig konsekvens av handelskonflikten skulle enligt Thomas Elofsson kunna bli att landet säljer amerikanska statspapper – något Kina har stora innehav av.

"Det är ett potentiellt bra finansiellt vapen de kan använda sig av", säger han.

Ett vanligt sätt att försöka bedöma risken för stundande lågkonjunktur brukar vara att studera de amerikanska kort- och långräntorna. När de långa ligger lägre än de korta brukar en lågkonjunktur ofta vara på väg, inom ett halvår till ett års tid.

"Det är en av de klassiska saker som har en bra förutsägbarhet. Som kurvan ser ut nu är den ganska flack och det blir en situation som är helt annan än den vi varit vana vid: man ska förvänta sig att tillväxten sakta blir lite svagare", säger Thomas Elofsson.

Catellas förvaltare har sedan tidigare uppfattningen att sannolikheten för lågkonjunktur är låg, vilket bland annat har att göra med att räntenivån är så låg. Historiskt har lågkonjunktur föregåtts av en räntenivå som varit högre än den nominella tillväxten. Detta är inget vi ser de närmaste åren. "Vi är ännu inte riktigt oroliga. Men av det vi sett efter börsfallen i oktober, och när kreditspreadarna går isär mer kraftigt nu i november, blir man mer orolig. Grundtipset är ändå att det lugnar ned sig och att det här mer är en anpassning", säger Thomas Elofsson.

Spreadarna på obligationer går isär såväl i Nordamerika som i Europa, och denna utveckling väntas även för svensk del. Men det tydligaste tecknet på att marknaden förändras – att antalet konkurser ökar – har hittills inte synts i någon större omfattning. Förekomsten av "defaults" är på rekordlåga nivåer, delvis beroende på just de låga räntorna som gör det lättare för bolagen att betala på sina lån.

Stefan Wigstrand påpekar dock att rapporteringen av defaults sker i efterhand och med viss eftersläpning.

"Default rates är bakåtblickande. Det gör att man nog måste ta på allvar att spreadarna gått isär så kraftigt. Som en signal om att defaults kommer att gå upp", säger han.

Förutom Catella Avkastningsfond, som i huvudsak har obligationer med investment grade och i dagens marknad har mycket låga avkastningsnivåer, har räntefonderna för närvarande ganska liten del investment grade i sina investeringar.

"Vi tror att den kompensation man får för att ta risk är lite för låg, så vi tror att spreadarna ska gå isär. Investment grade blir väldigt sårbart för där är det tajta spreadar – där tål man inte mycket isärspreadning. Så det försöker vi undvika så gott vi kan", säger Thomas Elofsson.

I stället riktas fokus fortsatt mot mer högavkastande obligationer i segmentet high yield. Här försöker förvaltarna undvika de obligationer som har den längsta räntebindningen.
"Då tror vi att även om spreadarna går isär kommer räntan man får på de papperna att kompensera för en isärspreadning", säger Thomas Elofsson.

Så bättre att avstå segmentet Investment Grade tills det har spreadat isär och du får ett bättre erbjudande. Då kan du välja IG-papper också?

"Precis så."
Inom segmentet high yield har förvaltarna försökt skapa portföljer som uppträder annorlunda än en tänkt marknadsportfölj. Det har man gjort bland annat genom att i stort sett undvika obligationer i fastighetsbolag, som annars är vanligt förekommande – uppemot halva marknaden utgörs enligt Stefan Wigstrand av olika fastighetsfinansieringar.

"Det har vuxit ganska kraftigt de senaste åren, vilket gör att vi upplever att marknaden är relativt mättad på den typen av risk. Både i banksystemet och i kapitalmarknaden. Bolagen har vuxit väldigt kraftigt, värderingarna har gått upp och det har varit många transaktioner. Det har tvingat ut företagen på den internationella kapitalmarknaden för att finansiera sig", säger Stefan Wigstrand.

Fastigheter representerar för många trygghet, med fysiska tillgångar som bas. Men de bästa tillgångarna ligger i regel hos bankerna, medan obligationsinnehavare får acceptera en lägre grad av säkerhet. Bara de senaste veckorna har det enligt Stefan Wigstrand blivit väsentligt tuffare villkor för de fastighetsbolag som vill låna.

Catellas räntefonder har i dagsläget omkring 10 procent fastigheter i sin portfölj, att jämföra med kanske 50 procent för marknaden i stort. Den låga andelen är enligt Stefan Wigstrand en följd av att man undvikit sektorn under lång tid.

"Vår fastighetsexponering har vi tagit opportunistiskt i andrahandsmarknaden. Det har varit situationer som varit lite speciella, där vi tyckt att man fått bättre betalt för risken", säger han.

Låt säga att det blir dåligt i fastighetsmarknaden. Kommer ni att klara er bättre då?

"Vårt resonemang bygger egentligen inte på att vi är nervösa över fastigheterna i sig, för så länge ekonomin växer kommer det att vara en bra tillgång. Det är mer en teknisk fråga: det finns så mycket fastighetsobligationer och om det blir ett sämre läge, med utflöden i kreditfonder, kommer det att säljas mycket fastigheter", säger Thomas Elofsson.

Den andra sektorn som är stor på företagsobligationer är bank. Vad gör ni där?

"Nu låter vi jättedefensiva ... men bank är också en sektor vi har väldigt lite i", säger Thomas Elofsson och fortsätter:
"Det är samma sak där: vi ser inte några stora problem med svenska banker utan det är snarare av teknisk karaktär. Det finns problembanker särskilt i södra Europa och man behöver prisa om de riskerna, vilket slår även på svenska banker".

Eftersom Catellas mål har varit att skapa en portfölj som uppträder annorlunda har man alltså undvikit fastigheter och bank, och spridit innehaven till andra sektorer. Enligt förvaltarna tittar man ofta på bolag som är private equity-ägda – det kommer en hel del obligationer med dem som avsändare, och det rör sig ofta om relativt konjunkturokänsliga bolag.

För att kompensera den tagna risken i high yield-obligationer håller Catellas räntefonder också en relativt hög kassa. Omkring 25 procent, i vissa fall uppåt 30 procent, utgörs av kassaliknande tillgångar.

Ni har sagt att ni är ganska konfidenta vad gäller konjunkturutvecklingen, då skulle man med facit i hand kunna säga att det kostat en del?

"Ja, men vi tycker att det är värt det att hålla den flexibilitet det innebär. Vi har sparat de här pengarna för att kunna agera och slippa vara alltför defensiva i ett sådant marknadsscenario", säger Stefan Wigstrand.

2018 har inte varit något särskilt lyckosamt år för räntefonderna. Hittills i år ligger förvaltarna på ett mindre plus i Credit Opportunity och på små minus i de övriga två fonderna. Thomas Elofsson instämmer i att utvecklingen i år har varit svag, och pekar på två huvudsakliga skäl till det.

"Dels har vi haft en obligation i (den virtuella operatören) Lebara, som utvecklats väldigt svagt. Och i ingången av året hade vi kanske en ännu mer positiv konjunktursyn – vi var korta duration vilket gick väldigt bra i januari, men sen kom räntorna ned. Det var inte helt fel på analysen, då de amerikanska räntorna fortsatt att stiga under året, men europeiska räntor har fallit blev resultatet. dåligt", säger han.

För nästa år kvarstår dock målet, som för fonden Credit Opportunity är att generera en avkastning på mellan 3 och 5 procent – samma avkastningsmål som Catellas Hedgefond.

Durationsverktyget att kunna röra sig i intervallet -5 till +10 måste vara starkt om räntorna nu stiger?

"Det skapar i alla fall möjligheter att kunna tjäna pengar på en ränteuppgång", konstaterar Thomas Elofsson.

CATELLA AVKASTNINGSFOND

CATELLA CREDIT OPPORTUNITY

CATELLA CORPORATE BOND FLEX

Prenumerera på våra nyhetsbrev