Skip to content Go to main navigation Go to language selector
2 juni 2020, Sverige | Mutual Funds | Nyheter

Fokus på fastighetsmarknaden

Allt sedan finanskrisen har vi sett stigande transaktionsvolymer i fastighetsmarknaden tack vare den starka värdeökning som skett. Likaså har vi sett det avspeglas i de noterade fastighetsbolagens aktiekurser under lång tid och inte minst förra året med värdeökning om uppåt 60-70 procent i snitt. I samband med utbrottet av Covid-19 har mycket ändrats såväl strukturellt i beteendemönster såsom börsutvecklingen för fastighetsbolagen. I en podd med Arvid Lindqvist, Head of research på Catella Corporate Finance, blickar vi in i utvecklingen för fastighetsmarknaden.

Omvärld

Vi är inne i en global recession, den kraftigaste i modern tid. Sverige har dock inte stängt ned lika kraftfullt som världen i övrigt. Tjänstesektorn har initialt kunnat stå emot bättre än tillverkningsindustrin, men ungefär 50 procent av BNP kommer från export, så därför påverkas vi av omvärlden. Investeringarna droppar kraftigt runtom i världen och vi drabbas hårt av det.

Hur påverkas fastighetsmarknaden?

Hotell- och restaurangverksamhet har påverkats direkt, det är dock ett litet inslag av fastighetsbestånd totalt sett. Initialt påverkar det till exempel ett fastighetsföretag som Pandox hårt, de är helt inriktat mot fastigheter som anpassas och hyrs ut för hotellverksamhet. Pandox intäkter är också delvis baserade på hotellverksamhetens omsättning. Lokaler uthyrda till restaurangverksamhet påverkas starkt och vi kan nu se att kontorslokaler påverkas i större utsträckning också. Kontorslokaler är ett stort fastighetssegment och som dessutom är volatilt, säger Arvid.

När vi ser på fastigheter finfördelar vi upp dem i ett 30 tal olika segment, bland annat utifrån hur de påverkas av makroekonomin, fortsätter Arvid. Förenklat kan man dela upp fastigheter i tre huvudkategorier där man ser på genomslag av hyresflöde av 100 bp starkare eller svagare BNP-tillväxt eller KPI-inflation. Hyror korrelerar med real BNP, nominell BNP eller med KPI-inflation.

  • Kategori 1 - Fastigheter med kontor i Stockholm. Dessa korrelerar med real BNP-tillväxt.
  • Kategori 2 - Köpcentrum och kontor i regionsstäderna, dessa korrelerar med nominell BNP (real + inflation).
  • Kategori 3 - Övriga segment, dessa är kopplade till KPI. Det är till exempel hyresbostäder, mixade fastighetsbestånd och logistik fastigheter. Alla hänger ihop med rullande 2 års inflation.

Det enda segment som har starkt volatil hyresutveckling är fastigheter med kontor i Stockholm. De har en extremt stark samvariation till real BNP-tillväxt, om rullande fyra års BNP-tillväxt ökar med 100 bp ökar hyrestillväxten med 500-600 bp i de bästa lägen. Stockholm är en tillväxtmotor i Sverige och det är stort fokus kring de bästa lägena.

Övriga fastighetssegment är stabila och när konjunkturen viker, såsom nu under Covid-19, slår det främst mot kontor i Stockholm. De övriga hyressegmentet är relativt oberörda förutom just hotell och restaurangverksamheter.

Vi har gjort några olika scenarion med 3, 6 och 12 procents fall i BNP-tillväxt. Känslan just nu är att det faktiskt lutar mot scenariot med 12 procent. Vakanserna ökar i Stockholms kontorsmarknad och vi uppskattar en dubblering till tredubbling av vakansgraden. Det leder till kraftigt fall i hyresutveckling för kontorsmarknaden i Stockholm, vilken är starkt kopplad till real BNP-tillväxt. Om man lägger till en svag ekonomisk återhämtning därefter, blir det ett hårt och utdraget slag.

Hyresbostäder påverkas inte nämnvärt vid samma negativa scenario. Hyresbostäders utveckling är kopplade till inflationen och blir det inbromsning så sker inte mycket med hyrorna. Ser man på direktavkastningskraven i fastighetsmarknaden så varierar de också mycket beroende på segment. Generellt kan man säga att storstadsfastigheter tenderar att samvariera med ränteutvecklingen på grund av finansieringskostnaden hos fastighetsbolagen. Finansieringskostnaden ses som en rullande marknadsränta med 3,5 - 4 års bindning i snitt för de noterade bolagen och så är det en genomsnittlig kreditmarginal. Förändringar i finansieringskostnaden rör sig långsamt. Nu har det blivit lite dyrare att låna, men eftersom det tar tid innan man förhandlar om lånen så ser vi det först nästa år då vi också får högre direktavkastningskrav.

Vad är önskvärt läge för kontorsfastigheter?

De volatila objekten i marknaden är framförallt Stockholms bästa lägen. Vi ser nu efter flera år av kraftigt stigande hyror med hyresnivåer runt 8 000 – 10 000 kr/kvm, vilka har drivits framförallt av Tech bolag och Coworking aktörer. Vi förväntar oss att Coworking aktörerna, som är den fjärde största hyreskategorin i Stockholms innerstad, får det betydligt tuffare framöver. De har cirka 100 000 kvm yta av 1 500 000 kvm av CBD (Central Business District) yta i Stockholm, det vill säga omkring 7 procent och vi tror att de kommer att drabbas hårt. "Det skulle inte förvåna mig om hälften av dessa aktörer inte överlever och att ytan istället kommer ut på marknaden", säger Arvid.

Å andra sidan är Stockholm CBD ett fastighetssegment med låg risk, då det över tid är låg vakansrisk och en låg restvärdesrisk. Detta eftersom de äger den mest attraktiva marken i Sverige. Det lockar institutioner som är den vanligaste ägaren av dessa fastigheter, så du finner inte svaga och högt belånade aktörer här. Det innebär att det inte blir någon panikförsäljning av fastigheterna, utan det är en relativt trögrörlig materia.

Om man ser på transaktionsmarknaden görs det fortfarande affärer, men de har minskat i antal. Det brukar ligga omkring 300-400 affärer per år normalt, snitt de senaste 15 åren är 370 transaktioner. Nu hamnar det antagligen under 300 nivån, kanske ned till 250 affärer i årstakt. I volym mätt har det ökat kraftigt tack vare värdeökningen i fastigheterna.

En enkät från Catella skickades nyligen ut till de största institutionella och privata investerarna om makroekonomiska utfall, resultatet blev en förväntan om ett deflationsscenario. Precis samma utfall som vi fick i en enkätundersökning september 2019, påpekar Arvid. Det finns en tydligt förankrad förväntan om låga räntor och låg inflation under lång tid. Man tror att samhällsfastigheter och hyresbostäder kommer att gå bäst och att det segmentet som bäst klarar en deflation med stabila driftnetton. Fastigheter inom detta segment är attraktivt bland investerarna.

Handelsfastigheter fick det tufft redan för några år sedan på grund av strukturella förändringar i handelsmönster, bland annat på grund av e-handel. Vissa aktörer funderar nu på om det kommer en strukturell förändring för kontorsfastigheter också. Coworking aktörerna argumenterar för att det kommer att behövas mer flexibla kontor och att man kommer att behöva mer yta för att hålla distans på kontoren. Vi kan även konstatera att videokonferens har fått ett definitivt genomslag och man kan jobba hemma i större utsträckning än tidigare och det räcker med att investerarna börjar spekulera kring detta för att skapa osäkerhet. Därtill vet man att segmentet är cykliskt, därför ser man mer positivt på de stabila segmenten som hyresbostäder och samhällsfastigheter. Samhällsfastigheter finns det väldigt lite av, så det är relativt tryggt att vara investerad i dessa segment. I hyresfastigheter och samhällsfastigheter ser vi därför ingen större prispåverkan.

Börskurspåverkan

Stigande börskurser driver transaktioner. Ett år som 2019 då fastighetsaktierna var upp med 70 procent leder till fler investeringar och därmed transaktioner. Vi kommer från höga nivåer och transaktioner görs nu med viss rabatt. Fastighetsbolag med mer restaurang och handel tar mer stryk. Fastighetsbolag med en mix av industri har till och med viss premie om man ser till substansrabatten på aktierna. Räknar man med det sämre ekonomiska scenariot med 12 procent sämre BNP, så kommer det att leda till ett rejält säljtryck för de noterade bolagen. Fastighetsbolag med volatila segment såsom kontorsfastigheter i Stockholms närförort, kontor i regionstäder och de med köpcentrumfastigheter drabbas mest.

Ser man också på skuldsättningen, som skall refinansieras de närmaste 18 månaderna i dessa bolag, så försvårar det värderingarna än mer. Refinansieringsproblem ser vi framförallt representerade i samma segment.

Vi ser snarare ett köptryck inom logistik och industri fastigheter som bland annat bolagen Catena Corem och Sagax har, samt inom hyresfastigheter. Där finns framförallt institutioner som ägare, de viktar om i sina portföljer och investerar snarare mer, säger Arvid.

Under sommaren 2019 blev marknaden av uppfattning att inflationen uteblev och räntor kommer att förbli låga under lång tid framöver. Därför prisades fastigheter och fastighetsaktier om kraftigt under hela hösten. Det finns fortsatt en tro på de låga räntorna som konsensus, men det kommer att bli stor skillnad hur olika fastighetssegment kommer att påverkas. En följd av marknadens agerande under hösten 2019 blev att yieldkraven kom ner ordentligt i aktiemarknaden, men det hann inte riktigt avspeglas fullt ut på samma sätt i direktmarknaden.

Värderingsmässigt har man fått en substansrabatt i många noterade bolag, från att tidigare haft en premie. Det är fastighetsbolag inriktade mot kontor och de som har mix av handelsfastigheter, som framförallt fått en substansrabatt. Mix-bolag och bolag inriktade mot andra segment har oftast inte rabatt och flera av dem har fortsatt en premie mot värdering.

Yielden på fastigheter i "primelägen" gick ned strax under 3 procent, men den är på väg upp nu. Det beror på att förväntan om hyresutvecklingen inte är lika positiv och att finansieringskostnader kommer att stiga. Direktavkastningskraven har en hög korrelation till finansieringskostnaderna. Finansieringskostnaden består av genomsnittliga marknadsräntor i bolagen och genomsnittliga kreditmarginaler, baserat på kapitalbindningen. Vi ser nu ett tryck ned på marknadsräntorna och ett tryck upp på kreditmarginalerna, det vill säga en totalt sett ökad finansieringskostnad.

Kommer fastighetsbolagen att få problem med sin finansiering?

"Ja, beroende på vilken risk bolagen har i sin affärsmodell", menar Arvid. Både börsen och obligationsmarknaden prissätts utifrån vilken risk man har i bolagen, risken i bolagen bedöms utifrån vilken risk man har i sin fastighetsportfölj.

Om man ser traditionellt på fastigheter som ett brett tillgångsslag och ser på standardavvikelsen, samt totalavkastningen som riskmått, så ser alla fastighetsbolag ut att vara stabila förutom kontor i Stockholm. När man bedömer fastighetsbolag måste man använda sig av ett bredare riskmått. Man måste väga in vakansrisk, likviditetsrisk, restvärdesrisk, standardavvikelsen i totalavkastningen och marknadsyielden. Med samtliga mått blir bilden av de olika fastighetssegmenten tydligare, det är så börsen och obligationsmarknaden prissätter fastighetsmarknaden, fortsätter han.

Lågriskbolagen är de som investerar i bästa läget i Stockholm såsom Huvudstaden och Atrium Ljungberg, trots att de har rabatter och inslag av handel i sin mix av fastighetsinnehav. De har volatilitet i sina driftnetton, men de har ett värde i marken och likvida tillgångar. De här bolagen har stabila kreditmarginaler över tid, inom spannet 60-150bp i kreditspread på obligationsmarknaden. Kreditmarginalen i högriskbolagen varierar mycket mer. De kan låna på ungefär samma nivåer som lågriskbolagen under goda tider, men när det blir "risk off" sticker räntorna iväg ordentligt till 150-300 bp i snittspread och spotspread kan bli väsentligt högre för många.

Genomslaget av stigande finansieringskostnad blir större i lågriskbolagen. Objekt i sämre lägen påverkas mindre av stigande finansieringskostnad. Sambandet är lika starkt, men genomslaget blir lägre, sämre objekt har så många andra risker att ta hänsyn till så som stigande vakansgrad. Det vill säga att vi ser att yielderna går upp och de kommer att gå upp mer i storstäderna med anledning av att de helt enkelt påverkas mer av stigande finansieringskostnader.

Kommer vakansgraden att öka?

Om vi får det negativa scenariot med 12 procent BNP fall och en svag återhämtning kan vakansgraden öka rejält. Inom kontor och kommersiella lokaler kan vi mycket väl få en tredubbling av vakanserna. Om vi sedan får en långsam återhämtning i total ekonomi, kommer vi att få det svårt i de bolag som är kopplade till real BNP-tillväxt, medan de bolag som är mer kopplade till inflation inte kommer att beröras på samma sätt.

Hur kommer skuldsättningsgraden påverkas?

Fastighetsbolagen har kämpat för att behålla sin LTV (Loan to value), då värdena på fastigheterna har stigit och de har köpt fler fastigheter för att nivån inte skall åka ned för mycket. Nu blir det motsatt, de kommer att få arbeta med att belåningsgraden inte skall bli för hög vilket leder till försäljning av fastigheter. Det kommer inte att kallas "fire sale" utan snarare strategiska avyttringar. Fastighetsbolagen kommer inte att vilja ligga med lån på marginalen. I viss mån kommer detta att påverka obligationsupplåningen, som utgör cirka 35 procent i snitt för de noterade fastighetsbolagen, vid refinansiering. "Banken har du en relation med, obligationsfinansiärerna kan vara hårdare vid en refinansiering.", menar Arvid.

Kan det uppstå inflation i det sämre ekonomiska scenariot som man trodde på i er enkät?

Arvid själv tror inte på det konsensus stagnationsscenariot som marknaden ser framför sig. Han tror snarare att det tippar över i inflation. "Vi har så höga skulder just nu, vi har en åldrande befolkning. En åldrande befolkning tenderar att trycka ned inflation och realräntor, en gammal befolkning trycker upp realräntorna för då minskar sparandet. En minskande globalisering och supplykjedjor som tas hem, speciellt mat och medicin, är prisdrivande. Därtill en ökad mängd skuld, där centralbanker trycker pengar som underminerar dess valutor, är inflationsdrivande."

Det kommer att uppstå ett behov av att inflatera bort skuld och fastigheter kommer in som ett attraktivt tillgångsslag och i synnerhet de segment som klarar inflation bra. Fastigheter som real tillgång är även ett attraktivt tillgångsslag i händelse av deflation, avslutar Arvid.

Lyssna på podden med samma tema.

Våra fonder

Prenumerera på våra nyhetsbrev. 

 

Sverige

Mikael Wickbom

Senior Sales Manager
Direkt: +46 8 614 25 51

Riskinformation

Investeringar i fondandelar är förenade med risk. Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. De pengar som placeras i fonden kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka hela det insatta kapitalet. Ingen hänsyn är tagen till inflation. Fonderna Catella Balanserad, Catella Credit Opportunity, Catella Hedgefond och ICA-fonderna är specialfonder enligt lagen (2013:561) om förvaltare av alternativa investeringsfonder (LAIF). Catella Sverige Aktiv Hållbarhet och Catella Småbolagsfond får använda derivat och fondernas värde kan variera kraftigt över tid. Värdet på Catella Sverige Hållbart Beta kan variera kraftigt över tid. Catella Avkastningsfond får använda derivat och får ha en större andel av fonden investerad i obligationer och andra skuldförbindelser som getts ut av enskilda statliga och kommunala myndigheter och inom EES än andra värdepappersfonder, enligt 5 kap. § 8 Lag (2004:46) om värdepappersfonder. Catella Nordic Long Short Equity och Catella Nordic Corporate Bond Flex får använda derivat och får ha en större andel av fonderna investerade i obligationer och andra skuldförbindelser som getts ut av enskilda statliga och kommunala myndigheter och inom EES än andra värdepappersfonder. För mer information, fullständig informationsbroschyr, fondfaktablad, årsberättelse och halvårsredogörelse se vår hemsida catella.se/fonder alternativt telefon 08-614 25 00.

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. De pengar som placeras i fonder kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka hela det insatta kapitalet. Läs mer här